世界重回鍍金時代 FT

中國的投影和特殊之處

那麽問題就來了——從全球比較的角度，製造貧富差距的技術哪家強呢？是歐美，是拉美，是香港，還是中國呢？在私下的討論中，他的回答有點出人意料——居然是中東國家，但仔細想想也在情理之中。但他也承認中國的數據難以獲得，而且有自己的特殊性。

筆者的看法是首先必須承認中國經濟增長的全球意義，尤其是在財富分配領域，別忘了在改革開放的30餘年中，中國貧困人口從之前的6億多（當時的總人口是8億）降低到目前的3千多萬——按照中國自己的減貧標準——這是人類減貧史上了不起的奇跡和貢獻。換句話說，中國作為一個整體的崛起（也包括其他新興經濟體）確實極大的改變了世界財富分配的巨大差距，這毫無疑問可圈可點，可歌可泣。但在這些經濟體內部呢？那又是另外一幅完全不同的場景。

如果把皮凱迪問題投射到中國自己身上麻煩就大了去了——一個明顯的悖論就是，中國是一個社會主義國家，而且有著大量的國資和國企，但數據顯示中國正在經歷一個劇烈的貧富分化過程，為什麽一個社會主義的國家能夠在短短30多年裡頭把把衡量貧富差距的基尼系數從0.17瘋狂地提高到0.61（這是基於收入的基尼系數，根據2010年西南財經大學中國家庭金融調查與研究中心；北京大學中國社會科學調查中心在2014年7月的《中國民生發展報告2014》則稱中國的財產不平等程度在迅速升高：1995年基於財產的基尼系數為0.45，2012年為0.73）。

個人認為中國貧富差距和發達國家貧富差距形成的原因可能有著很大不同，或者更準確的說，貢獻因素的權重可能有很大的不同。西方國家的財富差距可能主要就是由於皮凱迪所言的r大於g的問題引起的，但是中國主要不是這個問題，至少目前來看還不是最大的問題。仍然用數據說話，從過去10年的數據來看（根據東方證券開發的數據庫，具體見《國富還是民富:中國居民資產負債表》），中國居民部門的凈資產增速與名義GDP增速趨勢保持一致，但居民凈資產增速波動幅度更大。中國居民持有凈資產總額由2004年的68萬億元人民幣上升至2013年的263萬億元人民幣，年均增長18%，而同期名義GDP則由2004年的16萬億上升到2012年的52萬億元，年均增長16%，居民凈資產增速高於名義GDP增速1.7個百分點。這告訴我們至少在總量的意義上r不是比g大很多。居民凈資產與名義GDP的比值也基本穩定在4.6左右。從年增速看，居民凈資產增速的波動幅度大於同期名義GDP增速。2005年至2012年，名義GDP增速波動的上限為22.88%，下限為8.55%，而同期居民凈資產增速波動的上限為27.25%，下限為6.31%（莫非真是高風險高收益？）。

因為所有數據都是根據當年現價進行計算的，所以資產價格的波動可能是一個重要的影響因素，即可能存在泡沫或者貨幣幻覺。進一步剖析，短期來看，中國居民凈資產增速與M2增速趨同，近期存量比值保持穩定。2005-2011年，除2008年外（資產價格下跌較快，當年金融資產增速為10.78%，實物資產增速僅為4.35%），其他年份中國居民持有凈資產增速變動方向均與同期M2增速變動方向保持一致，並且隨著時間推移，中國居民持有凈資產增幅變動與M2增幅變動之間的趨同狀況存在加強的態勢。2009年至2011年，中國M2增幅由27.68%下降到19.72%再到13.61%，同期中國居民凈資產增速則下降到14.58%，2012年居民凈資產增速和M2增速分別為14.35%、13.83%。拉長一點來看，結論會更加明顯，值得對照的是中國M2在過去30年中的年化增長速度差不多是20%以上（即30年差不多310倍，同期GDP差不多90倍），但這個時間段大部分財富數據不可得，不過料想應該是跑不過廣義貨幣（廣義購買力）的增長速度的。從總量增長角度，廣義的QE似乎扮演更重要的角色。那麽問題來了，QE在多大程度上導致了貧富差距的拉大呢？

中國經濟一直是投資先行，資本積累優先，所以不奇怪資本的份額應該是最大的，理論上說政府的資本積累應該大部分是取之於民用之於民的，而民間資本積累的速度如此之快確實值得反省——分化來的是如此之快和劇烈。這裡面就應該有很多中國獨特的，也就是體制性的原因。這里我們嘗試給出一個系統性的解釋：中國這30多年的經濟高速增長與“金融深化”（這里指經濟貨幣化）並肩同行，大致可以把它定義為國家和居民的原始積累過程，財富的增長一方面得益於用GDP衡量的每年新增產出；另一方面是得益於原來很多沒有市場價值的生產要素的資本化（例如土地和礦山）；最後還得益於財富或者說資產價值的重估，反正積累的源頭不是利潤就是資本增值。而快速原始積累的秘密在於，它是運用三個特定的“剪刀差”來完成的。第一個來自於農產品和工業品價格的剪刀差；第二個來自農業用地同房地產用地價格之間的剪刀差（這可以推廣到壟斷要素定價）；第三個則是一級市場的原始股跟二級市場流通股價格之間的剪刀差。這些超額利潤既是財富積累的來源，也必然是財富分配分化的重要基礎。

總體而言，利潤的積累總是平淡的，而估值飛躍才是真正的推動力，套用投資界較俗的術語就是（財富和資產）價格等於盈利乘上市盈率（P=EPS*PE）。先來看近期造富最熱門的互聯網新貴模式，無疑這是中國式（其實也是全球）財富積累最陽光和最有朝氣的一種形式，這類公司很多在利潤產生方面乏善可陳，但在估值方面確是遙遙領先，例如谷歌上市時其市盈率在35倍；Facebook達到了44倍，亞馬遜則在幾百倍左右，BAT在40到60倍左右，所以這類分化其實就是基於資本市場情緒和泡沫的。不過在中國的一個更為典型的財富積累和分化的故事通常是這樣的——在城市化過程中，政府徵收了原住民的一塊土地，象徵性的做了些補償，然後招拍掛賣給開發商，開發商把房子高價賣給了投資者，投資者的房子價格在10年裡漲了10倍，如果還借用了銀行信用杠桿的話，那幾乎就是空手套白狼式的暴利了。這其中的開發商和投資人都有大幅度財富增值，而相對而言原住民和其他沒有持有這項資產的投資者則被遠遠的丟在了後頭。那這個財富分化的典型模式裡面牽涉到至少四個分化環節——即城鄉二元結構、要素價格壟斷性（土地制度）定價（制度性傾斜），信貸資源可得性、貨幣供應與資產泡沫，關鍵是哪個因素才是最大影響中國的財富分配的呢？

筆者認為，可能主要還是來自廣義QE即貨幣寬松的力量。作為市場經濟的貨幣配套，中國也在進行經濟的貨幣化和資產的資本化。而因為上述所有資產價格都是按照當年現價估計的，所以背後總有隆隆作響的印鈔機的聲音。因此可能更加重要，而且真正有趣的問題其實是在一個廣義貨幣年均增長20%的長期的貨幣幻覺中，財富是如何增長和被分配的，而這就需要更深的洞察力。這同日本的情形很像，在皮凱迪書中1970-2010的明細比較圖中，日本的財富分化的速度是讓人印象特別深刻的，它沖高得非常快遠超其他經濟體，但到經濟泡沫崩潰的時候1990年，它下跌得又非常快，足見泡沫在財富分化時的力度。此外還有一項研究也佐證了這一結論，該研究顯示2010年中國的收入基尼系數達到0.48，但其中地區差距貢獻達到0.25。這個比例超過了美國和巴西這兩個不平等程度較高的國家。這說明中國的收入不平等中，最主要的拉動因素是地區間收入差距，但在地區內部，收入不平等程度反而不是很高。那一個合理的推論就是，比起收入來，家庭財富水平受到的地域影響則更大。特別是由於財富包含了房產這一區域價格差異極大的資產（畢竟占到中國居民財富的60%以上），其實地區差距可能是資產泡沫的一種表現形態而已。